Artykuły

O wycenie firm

Istnieje obfita literatura ekonomiczna traktująca o metodach wyceny firm, przedsiębiorstw. Postaram się przedstawić te złożone zagadnienia w syntetycznej formie dającej zarys przebiegu procesu wyceny wartości firmy.

1. Cele wyceny firm.

  1. Wycena firmy dla potrzeb procesu przekształceń własnościowych:
    • wycena firmy w celu wyznaczenia ceny emisyjnej 1 akcji,
    • wycena firmy dla określenia jej ceny ofertowej w przypadku sprzedaży całości albo części firmy,
    • wycena firmy w celu określenia wysokości opłat dzierżawnych lub rat leasingowych.
  2. Wycena firm, które dzielą się lub łączą.
  3. Wycena firmy dla potrzeb sektora ubezpieczeń.
  4. Wycena firmy dla potrzeb banków udzielających kredytów.
  5. Wycena firmy w celu określenia wymiarów tych rodzajów podatków, które za podstawę będą miały wartość firmy (wartość nieruchomości).

2. Wycena firmy pracą zespołową.

Wzorcowy skład i zadania zespołu wyceniającego firmę:

  1. księgowy - analiza i ocena wartości ewidencyjnej składników majątku firmy oraz jej obciążeń finansowych,
  2. finansista - ocena stanu finansowego firmy oraz jej planów finansowych,
  3. specjalista od organizacji i zarządzania - ocena struktury organizacyjnej, strategii zarządzania oraz kadry wycenianej firmy,
  4. specjalista od marketingu oraz rynku na którym działa wyceniana firma - ocena pozycji wycenianej firmy na rynku, ocena jakości działań marketingowych wycenianej firmy, ocena obecnej i przyszłej koniunktury na rynku na którym działa wyceniana firma,
  5. prawnik,
  6. inżynier, specjalista z zakresu wyposażenia technicznego wycenianej firmy - ocena stanu technicznego i stopnia zużycia wyposażenia technologicznego wycenianej firmy,
  7. inżynier budowlany - zadania jak wyżej, lecz w zakresie obiektów budowlanych.

3. Formuła (podejście) całościowe oraz formuła (podejście) majątkowe do wyceny firmy.

W podejściu całościowym (dochodowym) wartość firmy uzależniona jest w pierwszym rzędzie od zdolności wycenianej firmy do przynoszenia dochodu (zysku). Podejście to zakłada bowiem, iż podstawowym celem firmy jest generowanie dodatnich strumieni finansowych tzn. przynoszenie dochodów.

W podejściu majątkowym wartość firmy uzależniona jest w sposób wprost proporcjonalny od wartości majątku posiadanego przez daną firmę.

Elementy podlegające wycenie w podejściu majątkowym, traktując w skrócie:

  1. Elementy materialne,
  2. Wartości niematerialne i prawne,
  3. Udziały w spółkach i papiery wartościowe.

Wartość firmy w wycenie podejściem majątkowym równa jest sumie wartości poszczególnych składników majątkowych, natomiast w przypadku likwidacji firmy sumie wpływów możliwych do uzyskania w efekcie sprzedaży poszczególnych składników majątku firmy. Wartość poznawcza zapisów księgowych (bilansowych) w procesie wyceny powinna być poddana weryfikacji problemowej, której celem jest udzielenie odpowiedzi na pytanie, czy dany zapis księgowy może być uznany czy też nie, jako wiarygodny dla potrzeb wyceny.

Elementy podlegające wycenie w podejściu całościowym (dochodowym), traktując w skrócie:

  1. Elementy materialne,
  2. Wartości niematerialne i prawne,
  3. Udziały w spółkach i papiery wartościowe,
  4. Goodwill firmy (reputacja firmy), w znaczeniu jako:
    • pozycja firmy na rynku rozumiana jako udział wycenianej firmy w całkowitej sprzedaży dobra lub usługi,
    • znak firmowy,
    • patenty i prawa autorskie,
    • dogodne położenie firmy,
    • jakość kadry firmy.

W kwestii wyceny goodwill’u firmy w podejściu całościowym, propozycją może być ocena wg jednej ze znanych firm doradczych:

  1. Pozycja firmy na rynku (% udział w sprzedaży) - do 25 pkt.
  2. Charakter rynku (niżej ocenia się udział na rynkach nieustabilizowanych) - do 10 pkt.
  3. Stabilność marki (zdolność utrzymania stałej klienteli przez znak firmowy) - do 15 pkt.
  4. Rozległość kontaktów międzynarodowych - do 25 pkt.
  5. Perspektywy wycenianej firmy wobec jej głównych konkurentów (ekspansja lub wycofywanie się firmy) - do 10 pkt.
  6. Aktywność marketingowa firmy (udział kosztów na promocję i reklamę w kosztach firmy oraz jakość kampanii reklamowej) - do 10 pkt.
  7. Stan prawny ochrony znaku firmowego - do 5 pkt.

4. Czynniki mające wpływ na wartość firmy.

  1. wielkość i stan techniczny majątku firmy,
  2. sytuacja ekonomiczna firmy i perspektywy jej zmian,
  3. goodwill firmy (reputacja),
  4. sytuacja w kraju w którym działa firma w tym głównie stan koniunktury rynku na którym działa firma,
  5. zastosowana metoda wyceny.

5. Różne znaczenia pojęcia „wartość firmy”.

  1. wartość księgowa firmy, równa wartości firmy wynikająca z zapisów w bilansie,
  2. wartość likwidacyjna firmy, równa się sumie cen uzyskanych ze sprzedaży poszczególnych składników majątkowych albo całego likwidowanego przedsiębiorstwa,
  3. wartość odtworzeniowa firmy, równa się sumie nakładów finansowych niezbędnych do odtworzenia poszczególnych składników majątku firmy na dany moment czasowy,
  4. wartość zastawna firmy, równa się wartości gwarantującej zabezpieczenie kredytu udzielonego firmie przez bank,
  5. wartość ekonomiczna (dochodowa) firmy, równa się odzwierciedleniu zdolności firmy do przynoszenia dochodów (zysków),
  6. wartość rynkowa firmy, jest to wartość firmy ukształtowana w wyniku transakcji kupna i sprzedaży dokonywanych na rynku.

Uwaga ad. „wartość rynkowa firmy”:
Realny rynek firm, jest to rynek na którym ma miejsce obrót firmami.
Na rynku kapitałowym, ma miejsce obrót m. innymi akcjami, które są ułamkowymi częściami kapitału firmy.

6. Przegląd metod wyceny firm.

Syntetyczna klasyfikacja metod wyceny firm.

A. Metody podejścia majątkowego:

  1. Metody przeszacowania i oszacowania majątku trwałego,
  2. Metoda księgowa,
  3. Metody kosztów odtworzenia,
  4. Metody oparte na wartości upłynnienia (wartości likwidacyjnej).

B. Metody podejścia całościowego:

  1. Metody dochodowe:
    1. Metody wyceny wielokrotnej (złożonej),
      1. metody oparte na relacji cen do zysków z akcji: (P / E) (relacja price-earnings ratio),
      2. metody oparte na dywidendzie.
    2. Metody oparte na zdyskontowanych strumieniach przepływów pieniężnych (cash flows).
  2. Metody mieszane:
    1. Metody oparte na wartości netto firmy i na goodwill’u firmy.

7. Charakterystyka poszczególnych metod (w skondensowanej formie).

A. Metody podejścia majątkowego:

  1. Metody przeszacowania i oszacowania majątku trwałego - występuje kilka metod przeliczeniowych różniących się stopniem uszczegółowienia oraz udziałem „metodologii eksperckiej”, których wady wynikają z przyjęcia arbitralnych wartości wskaźników GUS oraz subiektywizmu rzeczoznawców.
  2. Metoda księgowa - w metodzie tej wartość firmy uzależniona jest od wartości majątku firmy jaka wynika z zapisów bilansowych.
  3. Metoda kosztów odtworzenia - w metodach tych wycena firmy dokonywana jest na poziomie nakładów niezbędnych do stworzenia przez inwestora na dany dzień, majątku analogicznego pod względem struktury rzeczowej: główną wadą pozostaje powielanie starej struktury rzeczowej majątku trwałego.
  4. Metody oparte na wartości upłynnienia (wartości likwidacyjnej) - w tych metodach wartość firmy równa jest sumie wpływów możliwych do uzyskania ze sprzedaży całości albo części firmy.

B. Metody podejścia całościowego:

  1. Metody dochodowe:
    1. Metody wyceny wielokrotnej (złożonej),
      1. metody oparte na relacji cen do zysków z akcji: (P / E) - najogólniej mówiąc w oparciu o formułę: W = Z x P/E, gdzie W - wartość firmy, Z - całkowity roczny zysk firmy, P - cena 1 akcji, E - zysk roczny przypadający na 1 akcję.
      2. metody oparte na dywidendzie - dywidenda jest to część zysku spółki akcyjnej za dany rok, przeznaczona przez walne zgromadzenie do podziału pomiędzy akcjonariuszy.
    2. Metody oparte na zdyskontowanych strumieniach przepływów pieniężnych cash flows - w metodzie tej wartość firmy w momencie wyceny uzależniona jest od jej dochodów pieniężnych oraz wydatków, jakie firma mieć będzie w przyszłych okresach. Ustalenie wartości firmy na moment wyceny następuje zatem na podstawie jej przyszłych strumieni pieniężnych. Wymaga to zastosowania dyskonta; dyskonto bowiem pozwala ustalić teraźniejszą wartość przyszłych strumieni pieniężnych.
  2. Metody mieszane:
    1. Metody oparte na wartości netto firmy i na goodwill’u firmy - istnieje kilka metod ustalania wartości firmy, polegających na ogólnej formule moderowanej w poszczególnych metodach.

    Wrep = (Wz - Wn) / 2

    gdzie: Wrep - wartość reputacji (goodwill), Wz - wartość zdyskontowana wg przyjętej stopy wartości przyszłych zysków firmy, Wn - wartość netto majątku firmy.

    Wc = Wn + Wrep

    gdzie: Wc - całkowita wartość firmy, Wn - wartość netto majątku firmy, Wrep - wartość reputacji (goodwill firmy).

    Wśród metod mieszanych stosowanych przy wycenie wartości przedsiębiorstw wyróżnia się następujące główne metody:

    • metoda niemiecka
    • metoda szwajcarska
    • metoda anglosaksońska (U.E.C.)
    • metoda sztuttgarcka
    • metoda zakupu rocznego
    • metoda dyskontowania za pomocą dwóch stóp dyskontowych
    • metoda ciągłych odpisów od wartości reputacji
    • metoda Grefa

    Szczegółowe prezentowanie algorytmów stosowanych w wymienionych metodach zajęłoby zbyt wiele miejsca w tej syntetycznej publikacji zagadnienia wyceny firm.

8. Przesłanki wyboru metod wyceny firmy.

Można wyróżnić formalne i merytoryczne przesłanki wyboru metod wyceny firmy.

  1. Przesłanki formalne wynikają z aktualnych aktów prawnych w tym zakresie, czyli rozporządzeń ministerialnych, które stanowią zalecenia a właściwie nakaz, aby wycena firmy prowadzona była przy użyciu metodologii oraz liczby zastosowanych przy wycenie metod, z listy metod prezentowanej w rozporządzeniu.
  2. Przesłanki merytoryczne, to:
    • cel wyceny,
    • rodzaj i jakość dostępnych informacji o wycenianej firmie oraz jej otoczeniu,
    • środki finansowe jakie zleceniodawca może przeznaczyć na honoraria zespołu,
    • możliwość dokonania porównań wycenianej firmy z rynkiem kapitałowym,
    • oraz niezbywalna przesłanka; biegłość zespołu wyceniającego.

Jerzy Kowalski

Bielsko-Biała; kwiecień 2026 r.